頭の腫れ

成長と発展の原動力。なぜ財務モデルが必要なのですか？財務モデリングと成長ドライバー

この章では、予測で使用される情報サポートと仮定の主要コンポーネントについて説明します。これらは、プロジェクトの財務モデルの入力データ（§11.1; 11.3-11.6を参照）、その基本構造、およびそれから得られる結果（§を参照）を一緒に表します。 11.2）およびプロジェクトと財務モデルに対する会計と税の問題の影響（§11.7を参照）。

この章では、投資家による投資収益率の評価（§11.8を参照）、ローンのカバレッジレベルの計算プロセスにおける貸し手（§11.9を参照）、およびベースラインシナリオ（§を参照）による財務モデルの使用についても検討します。 11.10）、および感度分析を実行する場合。

また、投資家が利回り要件を定義する方法と、時間の経過とともに、またはその後の投資の売却やローンのリストラの結果として変化する可能性についても検討します（§11.12を参照）。

適切な財務モデルは、プロジェクトの財務評価において非常に重要なツールです。それはいくつかの目的を果たします。

すべての財務書類が適切に準備される前に：

プロジェクトの財務的側面と建設段階でのスポンサーの収入の初期評価とその後の再評価。
プロジェクト契約の財務記事の作成（入札モデルとしての使用、料金計算時、スポンサーがプロジェクトに参加する権利のオークションを開催する場合、事前に見積もられた（流動的な）損失の決済を管理することなどを含む）。）;
資金を構築し、さまざまな財政状況下でのスポンサーの利益を検討する。
デューデリジェンス手続きの一環として貸し手が実施する、契約関係の当事者の誠実さの検証。
資金調達交渉プロセスにおける重大な問題を特定すること。
基本的なスクリプトの作成（§11.10を参照）。

財務書類が完成した後：

予算編成ツールとして。
プロジェクトの長期的な見通しの変化を検討し、彼らの立場を形成する過程での貸し手の最初の仮定として。

財務モデルは、プロジェクトに関連する問題だけでなく、プロジェクト会社のすべての活動をカバーするため、たとえば、収益に影響を与える可能性のある税金や会計の問題を考慮に入れます。現金流量企業。 §4.1.6に示すように、スポンサーと貸し手は別々の財務モデルを並行して開発できますが、多くの場合、単一のモデルを一緒に作成する方が効果的です。これは、プロジェクトに参加する時点によっては、スポンサーがモデルの開発を開始し、次に貸し手が作業に参加することを意味する場合があります。スポンサーは、プロジェクト会社の所有構造を考慮して、それを使用して収入を計算できます。そのような計算の結果は、貸し手の活動とは関係ありません。

§11.1。モデルの入力データ

プロジェクト会社の財務モデルの最初の仮定は、次の5つの領域に分類できます。

1）マクロ経済（§11.3を参照）。

2）プロジェクトの費用と資金調達構造（§11.4を参照）。

3）営業利益および費用（§11.5を参照）。

4）ローンおよび債務返済の使用（§11.6を参照）。

5）課税と会計（§11.7を参照）。

これらの初期データは、作業の完了予定時刻と宣言時刻、支払いまたは受領のスケジュール、罰金とボーナスの発生を考慮して、プロジェクト契約の条項を作成するときに使用する必要があります。

初期データの根拠を記録する必要があります。通常、これには「一連の仮定」が使用され、財務モデルの各方向が考慮され、初期データまたはその計算のソースが、そのような結論の基礎となる添付文書で示されます。

これらの仮定は、プロジェクトのキャッシュフローの予測を計算するために使用され（§11.2; 11.10を参照）、これは、投資家のリターン（§11.8を参照）および貸し手の債務カバー率（§11.9を参照）を計算するための基礎として機能します。。このモデルは、必然的に許容可能な数の感度シナリオを計算する必要があります（§11.11を参照）。

入力は通常、個別のステートメント（つまり、プロジェクトコストなどの個々の仮定に関するステートメント、プロジェクトの全期間に関連する長期的なマクロ経済および運用上の仮定に関するステートメント）に記録されます。初期データは混沌としているべきではありません。そうすれば、対応する結論が出された根拠を常に理解することができます。

財務モデルは、最初の建設費からプロジェクトの終了までの期間全体をカバーする必要がありますが、貸し手の観点からは、すべての財務書類に署名した日からの期間をカバーする必要があります。過去のコストを考慮に入れます。プロジェクトの運用期間は、プロジェクト契約の期間、または契約が締結されていない場合はプロジェクトの経済的耐用年数の予想期間のいずれかによって決定されます。プロジェクトの存続期間の終わりまでに、スポンサーの総株式資本の残存価値は通常ゼロであると想定されます。

通常、モデルは6か月間準備されます。工事期間中、詳細な情報（利息の計算、請負業者の正確な支払いスケジュールなど）が不足している場合は、1か月ごとに個別の予測を行い、メインモデルに組み合わせることができます。

§11.2。モデルに基づく結論

モデルの結論は一連の計算です。

建設段階での費用。
自己資本の使用;
ローンの使用と返済。
利息の支払い;
営業費用と収入;
税金;
損益計算書（損益計算書）;
バランスシート;
キャッシュフロー（資金源と資金の使用）;
貸し手のカバレッジ率（§11.9を参照）と投資家のリターン（§11.8を参照）。

要約シートは通常、主要な結果を1ページに表示します。

プロジェクトの費用と資金源の要約。
総キャッシュフロー;
貸し手のカバー率;
投資家の収益性。

§11.3。マクロ経済の仮定

初期のマクロ経済の仮定は、プロジェクトに直接影響を与えないが、プロジェクトの財務結果に影響を与える仮定です。これらには以下が含まれます：

インフレ（§11.3.1を参照）;
製品価格（§11.3.2を参照）。
金利（§11.3.3を参照）。
交換係数（§11.3.4を参照）。
経済成長（§11.3.5を参照）。

理想的には、モデル予測のマクロ経済的仮定は、スポンサーに関連付けられているのではなく、客観的な情報源から取得する必要があります。たとえば、大銀行の大多数は一般的な経済調査を実施し、プロジェクトの財務モデリングのプロセスで使用できる適切な予測を受け取ります。

§11.3.1。インフレーション

財務モデリングのプロセスでは、インフレを考慮する必要があります。これは、予測プロセスで誤った結論につながる可能性があるためです（§8.1を参照）。

計算時にインフレ率を予測するための基礎として異なる指標を使用する必要があるかもしれません他の種類費用と収入、例：

総運用コストを計算する際の、プロジェクトが所在する国の消費者物価指数。
同じコストを計算する場合の、プロジェクトのサービスプロバイダーの国の人件費インデックス。
スペアパーツのコストを計算する際の工業価格のインフレ。
プロジェクト会社によって生産または購入された商品の特別価格指数（自社市場での商品の需要と供給は、一般的なインフレよりも価格に大きな影響を与える可能性があります）。

支出を計算するときよりも収入を計算するときに高いインフレ率を使用しないように注意する必要があります。

プロジェクト会社が、収益をインフレに対してインデックス化するプロジェクト契約に署名した場合（§5.1.6を参照）、財務モデルはこの事実も反映する必要があります。

§11.3.2。製品価格

一般的に、物価をインフレと同じように見ることは不可能です（つまり、物価が上昇し続けると仮定することは不可能です）。ほとんどの商品に固有の商品価格の周期的な性質へのプロジェクトの依存性は、財務モデリングのプロセスで考慮する必要があります。

プロジェクトファイナンスの重要な問題は、価格が高い時期にプロジェクトが開発されることが非常に多いという事実に関連しているため、プロジェクト自体や他の同様のプロジェクトが商品に与える影響はあるものの、プロジェクトは存続すると想定されます。市場は過小評価されています。（またはその逆：燃料または原材料の価格が低いときにプロジェクトが開発され、このレベルの価格が続くと想定されます。）

商品価格の変化は短期的には非常に劇的なものになる可能性がありますが、プロジェクトファイナンスは必然的に長期的です。したがって、設計が大幅な価格変動に耐えるのに十分な堅牢性を備えていることを実証する必要があります（§7.8.6を参照）。

§11.3.3。関心度

ローン金利が全期間にわたって固定されている場合（§8.1を参照）、予測値を計算する際にその仮定を使用する必要があります。ただし、そのような場合でも、プロジェクト会社が貸し手の担保として、または投資家への支払いの前に使用する超過資本のリターンを予測するときは、異なる「変動」（短期）金利を考慮に入れる必要があります（§12.5を参照）。 2）。

短期金利の予測には2つのアプローチがあります。仮定は金利自体で直接行うか、「実質」金利（インフレ後）を使用することができ、実際の金利はCPIレートに基づいて決定されます。後者の場合、表に示すように。 11.1実質金利、たとえば4％を使用する場合、予測名目金利は、「フィッシャー式」に基づいてインフレ率に合わせて調整された実質金利です。

§11.3.4。モデルで使用される為替レートと通貨

プロジェクト会社が自国通貨での融資と自己資本への投資のための資金調達を引き付け、同じ通貨でプロジェクトの建設と運営中に収益を受け取り、すべての費用を負担する場合、レートを考慮する必要はありません。

それ以外の場合、財務モデルは自国通貨での計算の準備ができており、自国通貨およびプロジェクトの資金調達に使用される他の種類の通貨の為替レートの変化について長期的な仮定を立てることができる必要があります。外国の投資家や貸し手は、現地通貨のモデルを作成する方が有益であると感じるかもしれませんが、これは不正確または誤った結果をもたらす可能性があります（たとえば、支払われる税額に対する為替レートの影響の結果として） -§11.7.7を参照してください。または、一部のコストは、プロジェクトが配置されている国の自国通貨である必要があるためです）。モデルは、現地通貨での予測結果を対応する外貨に変換するレポートを作成するのは簡単です。このようにして、計算の精度が維持され、結果の表示方法が読みやすくなります。

金利の予測と同様に、為替レートを予測するプロセスには2つのアプローチがあります。将来のレートについて特別な仮定を立てることができるか、購買力平価を使用できます。後者の場合、2つの通貨の予測インフレ率の差を考慮し、インフレ差に応じて変化することを前提に調整します（表11.2）。 1年目には、通貨Bに有利なインフレ率の差が6％であるため、通貨Aはそれに対して6％下落します。

表11.2 購買力平価

	今	1年目	2年目	3年目
予測インフレ率、％
通貨A		9	10	9
通貨B		3	4	3
予測レート：通貨A /通貨B	10,00	10,60	11,24	11,80

§11.3.5。 GDPとボリュームの成長

インフラストラクチャプロジェクトは、全体的な経済成長の係数によって影響を受ける可能性があります。これは、製品またはサービスの使用量の増加で表されます（§7.8.7を参照）。たとえば、空の旅の長期的な成長率とGDPの成長の間には強い関係があり、トラフィックの成長はGDPの成長の2倍でした。したがって、GDP成長率の仮定は空港プロジェクトにとって重要です。同様のアプローチは、交通流に関連するプロジェクトにも適用できます。

§11.4。プロジェクトの費用と資金調達

詳細なモデリングプロセスの次の段階は、プロジェクト会社による建設段階のコストの予算の準備と、資金源の決定です。

§11.4.1。プロジェクト費用

プロジェクトのコスト予算は、建設の開始から運用の準備が整うまでのコストを考慮に入れています。製造施設またはインフラストラクチャプロジェクトの一般的な予算（§7.5.4を参照）には、次の項目が含まれる可能性があります。

開発費。これらは、スポンサーが負担する（そしてプロジェクト会社に支払う）費用、またはファイナンシャルファイリング期間中にプロジェクト会社自体が負担する費用です。スポンサーは、自身の費用（スタッフの諸経費と旅費を含む）をどのように配分するかについて合意する必要があります。これは、長い開発期間にわたって重要になる可能性があります。スポンサーとプロジェクト会社の利益を代表するコンサルタントの支払いに関連する費用も考慮する必要があります。
開発中の料金。プロジェクト構造により、1人または複数のスポンサーがプロジェクトの開発のためにプロジェクト会社から初期費用を受け取ることができる場合があります。したがって、彼らは協定が発効する前に利益を上げることができます（§11.12.2を参照）。これらの数値は、プロジェクトの財務見積もりが変更されると変更される可能性があります。
プロジェクト会社の費用。この項目には、財務書類に署名し、以下に関連する後に発生した費用が含まれます。
エンドツーエンドの契約価格（§6.1.4を参照）;
建設中の保険（§6.6.1を参照）;
スタートアップコスト。これらは、利害関係者が作業の完了の事実を認める前に、請負業者がプロジェクトをテストして立ち上げるために必要な燃料または原材料の支払いに関連するコストです。一部のプロジェクトでは、この期間中に生産された製品の販売から収益を受け取ることも可能です。
スペアパーツの初期蓄積。これらは、スペアパーツの初期蓄積の編成に関連するコストです（「パススルー」契約に含まれていない場合）。
運転資金。これは、プロジェクトに必要な資本です。つまり、プロジェクト会社による運用コストの請求と現金収入の受け取りの間の時間差をカバーするための金額です。実際、これはプロジェクトのキャッシュフローの短期（通常は30〜60日）の売上高サイクルであり、運用フェーズで6か月間計画された財務モデルに基づいて直接計算することはできません。当初、運転資本は、プロジェクト会社が収益の最初の支払いを受け取るまでに負担しなければならない費用として計算できます。それらには次のものが含まれます。
税金。この項目には、VATや消費税などのさまざまなプロジェクト費用の納税が含まれます。
資金調達コストこれは含まれて：
準備勘定の資金調達。§12.5.2では、プロジェクト費用の一部としてどの準備勘定に資金を提供する必要があるかについて説明しています。
目に見えない状況。予備費（§7.5.4を参照）は、プロジェクト費用に含める必要があります。

§11.4.2。プロジェクトファイナンスの資金源

支出計画に基づく資金調達計画には、ローンとエクイティに分けられた完全な資金調達のすべてのソースが含まれます（第12章を参照。これには、調達可能なローンの金額の計算も含まれます）。

別の資金源が特定の目的のみを目的としている場合（たとえば、輸出信用機関によって担保されたローンは、その機関が所在する国からの輸出契約の費用をカバーするためにのみ使用できます）、これは必須です。計算を行う際に考慮に入れてください。したがって、プロジェクトのコストが100米ドルの場合。つまり、70ドルの設備費が含まれます。 e。輸出契約に従い、次に、輸出信用機関から提供された80米ドルの資金調達を使用するフィナンシャルプラン。 e。、および20ドルの追加資金。つまり、効果がありません。

プロジェクト会社は、運転資金として短期ローンを使用するべきではありません。これらは継続的に必要な金額であり、長期プロジェクトファイナンスに基づいて返済する必要があります。ただし、プロジェクトファイナンスの一部をリボルビングローンの形で取得することは有用な場合があります（つまり、プロジェクト会社は、余剰資金がある場合はローンの一部を返済し、不足している場合は再借入を行うことができます。）。これは、スポンサーの純資産のサイズを縮小するのに役立つ可能性があるため、同様に有益です。

建設期間中にVATやその他の税金を支払うために、個別の短期ローンが必要になる場合があります。税金の支払い時または営業開始後の収益により償還されます。

§11.5。営業利益と費用

例として製造工場を取り上げます。営業活動によるキャッシュフローの主な要素には、製品販売からの営業利益から燃料と原材料の費用を差し引いたもの、プロジェクト会社自身の運営費（スタッフ、オフィスなど）（§7.7.3を参照）、維持費、運用および保守契約、保険（§6.6.2を参照）。

モデルを使用して燃料と原材料の営業収益とコストを予測する最初のステップは、主要な営業上の仮定を特定することです。たとえば、製造施設の場合です。

初期生産量はどのくらいですか。
時間の経過とともにどのように変化するか。
メンテナンスにはどのくらい時間がかかりますか。
予定外の停止についても、どの期間をスケジュールする必要がありますか。
燃料または原材料の消費率はどのくらいですか。
消費は時間とともにどのように変化するか。

売上高と燃料または原材料のコストは、次の結果から生じます。

これらの動作上の仮定。
原材料の供給契約や製品の購入契約などのプロジェクト契約の条件。
そのような契約がない場合の市場価格に関する仮定。

さらに、これらすべての指標の変化に関する予測を考慮する必要があります。

§11.6。ローンおよび債務返済スキーム

建設段階では、モデルは以下を考慮に入れます。

エクイティとデットの必要な比率（§12.1を参照）。
ローンの使用に関する制限（たとえば、輸出信用機関によって発行されたローンは、輸出された機器にのみ使用されるか、特定の通貨での費用は同じ通貨でのローンによって賄われます）。

その後、エクイティとローンの使用スケジュールが計算されます。ローンを使用すると、（建設期間中の）利息の支払いを増やすことができますが、これにも資金を提供する必要があります。運用期間中、モデルは以下を考慮に入れます。

純営業キャッシュフローの分配の優先順位付け（§12.5.1を参照）。
債務を返済するための適切な支払い項目への資金の割り当て（§12.2.4を参照）。
契約をヘッジすることを可能にする利払いの計算（§8.2を参照）。

§11.7。会計と税の問題

プロジェクトへの投資の決定は、主にキャッシュフローの見積もりに基づく必要がありますが（§11.8を参照）、設立したプロジェクト会社への投資の会計上の損失を開示しようとしないスポンサーにとって、会計上の数値は重要です。実際、彼らは、これがより高い会計利益を提供する場合、一見理想的な資金調達方法を放棄し、別の方法を使用することを決定する可能性があります（たとえば、リースの枠組み内-§2.4を参照）。

したがって、プロジェクトファイナンスの財務モデリングは、会計ではなくキャッシュフローの観点から考慮されますが、通常、モデルに会計計算書（つまり、各期間の損益計算書とバランスシート）を添付する必要があります。

また、スポンサーの利益を計上した結果を確認する必要があります。プロジェクト会社の財務モデルにとって会計指標が重要である理由はたくさんあります。

納税額は、キャッシュフローの金額ではなく、会計指標に基づいて計算されます（§11.7.1を参照）。
会計指標は、会社が配当を支払う能力を決定し（§11.7.2を参照）、株式の取引を継続する能力に影響を与える可能性があります（§11.7.3を参照）。
バランスシートの存在は良い方法モデルのエラー制御：収束しない場合は、どこかにエラーがあります。

§11.7.1。プロジェクト費用の資本化と償却

会計とプロジェクトのキャッシュフロー計算の最も重要な違いは、資本化とそれに続くプロジェクト費用の償却によって決まります。

プロジェクト会社が実施時にプロジェクト費用を償却しなければならない場合、その結果、建設段階で巨額の損失が発生し、運用段階で巨額の利益が発生します。明らかに、これは実際の状況を反映していません。

ほとんどの国では、プロジェクトのコストはすぐに償却されるのではなく、資本化されます（つまり、貸借対照表の資産に追加されます）。この場合の費用には、建設費（固定資産）だけでなく、操業開始前に発生した変動費（資金調達と開発に関連する費用（建設段階での利息の支払いを含む）、コンサルタントへの費用など）も含まれます。

その後、資本化された費用は償却（償却）され、収益から差し引かれます。プロジェクトの標準的な定額法による減価償却により、プロジェクト会社は、たとえば20年間にわたってプロジェクト資産を償却することができます。したがって、1000米ドルの設計コストの償却つまり、年間元の値（$ 50）の5％である必要があります。この減価償却費が50％の税率でカバーされている場合、減価償却費はCU25だけ税金を削減します。 e。20年間。

プロジェクト会社は、固定資産への投資に対して加速税減価償却が提供されるため、多額の初期税控除の恩恵を受けることができます。たとえば、プロジェクトコストの減価償却率が現在の簿価の25％である場合（一般的な投資インセンティブである「加速償却」の例）、これは投資の減価償却がCU1,000であることを意味します。 e。は：

1年目：費用の25％、つまり250米ドル e。;
2年目：経費の25％、つまり188ドル e。（1年目の減価償却費が少ない）、または合計438。 e。;
3年目：経費の25％、つまり144ドル e。（1年目と2年目の減価償却費が少ない）、合計578cu。 e。;
4年目：経費の25％、つまり105米ドル e。（1年目から3年目までの減価償却費が少ない）、合計684米ドル。 e。;
5年目：経費の25％、つまり79ドル e。（1年目から4年目までの減価償却費が少ない）、合計763 c.u. e。など

したがって、最初の5年間で、プロジェクトコストの75％以上が税控除の対象となる可能性があり、以前に見た20年間の線形減価償却の25％から増加しました。プロジェクトの存在の最後の年では、プロジェクトの費用がすでに税金から差し引かれているため、加速償却が適用された場合の納税額が増加します。したがって、20年間の終わりまでに、減価償却補償（50％の税率で）による税額控除の合計は同じ（つまり、500ドル）になります。

減価償却のもう1つの典型的なケースは、「二重減価償却」です。資産の通常の減価償却率が年間10％の場合、二重減価償却により、最初の3年間は毎年20％の割合で、その後は毎年10％。したがって、5年目の終わりまでに、経費の80％が税控除の対象となるはずです。

一部の国（たとえば、米国と英国）では、減価償却は税務と会計の目的で異なる方法で実行されます。会計の目的では、プロジェクト資産はその全期間にわたって減価償却されるため、この資産に関連するコストは関連しています。それが提供した利益に、そしてプロジェクトの存在の最初の年に会計上の利益を増やしました。一方、税務会計では加速償却が使用されます。

これら2つの金額の差額は、貸借対照表負債の税引当金に貸方記入（または控除）されます。他の国（ドイツやフランスなど）では、会計と減価償却は同じでなければなりません。

プロジェクトのさまざまな部分（建物や設備など）にさまざまな減価償却率を適用できます。このような場合、請負業者は、税務上の目的で、これらのコンポーネントの「パススルー」契約に基づいて一括払いを割り当てる必要があります。

§11.7.2。配当トラップ

株式は、スポンサーによって普通株式の形で常に提供されるとは限りません。税金と会計の目的で、特にこのローンの利息支払いは普通株で支払われる配当とは対照的に税金から差し引くことができるため、スポンサーが劣後ローンの形でその一部を提供する方が多くの場合より有益です。。

さらに、この方法（投資家の権利を貸し手の権利に依存させる-§12.13.5を参照）は、プロジェクト会社がキャッシュフローを持っているが支払うことができない、配当トラップとして知られる状況を回避します。表に示すように、損益計算書の貸借対照表がマイナスの場合の投資家への配当。 11.3。

計算では、次の仮定が行われました。

プロジェクトの費用は$ 1,500です例：1200米ドル e。ローンから資金を調達し、300-自己資本から資金を調達。
収入と費用は一定で、それぞれ475米ドルと175米ドルになります。 e。年間;
プロジェクト費用の未払減価償却費は、残存価額の25％です（以下を参照）。
会計上の減価償却は税務上の減価償却と同じです。
税率は30％です。
プロジェクト会社が税務上の損失を被った場合、その金額の30％の税額控除が繰り越され、将来の納税に適用されます。
債務の元本返済額は200ドルです。 e。毎年;
プロジェクトの寿命ははるかに長いですが、数字は6年間表示されます。

計算によると、プロジェクト会社のキャッシュフローはプラスであり、1年目から投資家に支払うことができますが、貸借対照表の残高が75ドルのマイナスであるため、配当を支払うことはできません。つまり、損益計算書では、1年目に会計上の損失を生み出す加速償却から生じ、3年目にのみそれが排除されます。したがって、プロジェクト会社はこれまで配当金を支払うことができない。 6年目までに、余剰資金を投資家に完全に返済することはできず、支払いの受け取りが大幅に遅れると、投資家の収益率が大幅に低下します。

一般に、ここでの配当の「トラップ」は、償却と元本債務の支払い額の差の関数です。最初の指標が2番目の指標よりも大幅に高い場合、配当の「トラップ」のサイズは大きくなります。それは排除されます。この問題は、会計上の減価償却が税務上の減価償却の鏡像ではない国ではあまり関係がありません。

表11.3。配当トラップ

		1年目	2年目	W年	4年目	5年目	6年目	合計
（a）収入		475	475	475	475	475	475	2375
（b）費用（利息を含む）			-175	-175	-175	-175	-175	-875
（c）減価償却			-281	-211	-158	-119	-89	-1144
（d）課税所得/損失	[（a）+（b）+（c）]	-75	19	89	142	181	211	567
（e）未払いの税額控除	[（-d）×30％]	23	-6	-27	-43	-54	-63
（f）使用された税額控除			6	17	0	0	0
税額控除の延期		23	17	0	0	0	0
（g）納税	[（d）+（f）]			-10	-43	-54	-63	-170
（h）純利益	[（d）-（f）]	-75	19	79	99	127	148	397
（i）債務の支払い/		-200	-200	-200	-200	-200	-200	-1200
（j）支払われた配当金				-23	-99	-127	-148	-397
（l）キャッシュフロー現金残高	[（h）-c）+（i）+（k）]	100 100	100 200	67 267	-42 225	-81 144	-111 33	33
（l）期首の累積利益期末の累積利益	[（m）+（h）+（k）]	0 -75	-75 -56	-56 0	0 0	0 0	0	0

投資家の資本の一部が劣後ローンとして支払われ、そのエクイティに反映されている場合、配当が支払えない初期の投資家への支払いは劣後ローンの形で行うことができます。したがって、プロジェクト会社はすべての超過額を完済することができます。

これらの指標から導き出せる次の教訓は、急速な減価償却による税制上のメリットの一部が無駄になっていることです。つまり、23ドルの税額控除です。つまり、1年目では、3年目まで税金の支払いに完全に使用することはできません。この場合、プロジェクト会社は次のことを決定できます。

多くの国で許可されている急速な減価償却（つまり、プロジェクトのコストをより低い税率で税金から差し引く）を完全に補償していない。この場合、損益計算書にマイナスの残高がないため、最初の数年間は配当を支払うことができます。
課税対象のリースベース（§2.3を参照）を使用し、減価償却費をリース会社に転送します。リース会社はすぐに資金を使用し、低資金調達コストの形でプロジェクト会社に利益を転送できます。

プロジェクト会社の自己資本の資金調達に株主が自己資本ではなく劣後ローンを使用することのその他の利点には、借り換えや元本の増加の場合、またはプロジェクトの後の段階で投資家に資金を返済しやすいことが含まれます。投資家が彼らのお金を取り戻したいと思うかもしれないとき。

§11.7.3。ネガティブエクイティ

プロジェクト会社は、配当の「罠」を回避して、会社の自己資本から株式が完全に排除される状況にならないように、自らを確保する必要があります。プロジェクト会社の資金調達の大部分が劣後ローンに基づいて行われ、同時にプロジェクトの存在の最初の年に深刻な会計上の損失を被る場合、これは自己資本の完全な清算につながる可能性があります。ほとんどの国では、負の資本（損益計算書の負の残高よりも資本が少ない）を持つ会社の株式は、必然的に取引から撤回され、清算の対象となります。

表に示されている場合。 11.3、プロジェクト費用が1500米ドルの場合つまり、自己資本（つまり300ドル）から20％の資金が調達され、そのうち267が劣後ローンで、残りの33が株式資本である場合、ローンは最初の3年以内に返済する必要があります。その配当金の支払いが始まります... プロジェクト会社は、1年目に75ドルの会計上の損失を被りました。 e。（劣後ローンの利払いを考慮しなくても）株式資本を大幅に上回っている。そのようなギャップは存在してはなりません（おそらくこの場合、プロジェクト会社は減価償却のより低いレートのオプションを検討する必要があります）。

線形償却の場合にも同様の結果が現れる可能性がありますが、最初の数年間は収益性のレベルが低くなります（たとえば、劣後ローンを考慮した利払いに対する高い税金のため）。

限り低レベル自己資本はプロジェクトファイナンスの特徴であり、財務モデリングの過程でプロジェクト会社の会計指標を注意深く監視する必要があります。これにより、次の条件を満たすことができます。キャッシュフローがある場合でも、投資家に合法的に支払うことができ、プロジェクト会社の自己資本額はプラスです。

§11.7.4。納税スケジュール

多くの場合、法人税の支払いは期末に送金されます。つまり、発生日と実際の支払い日との間にギャップがあります。したがって、財務モデルは必然的に税計算損益計算書、およびこれらの日付でのキャッシュフローの計算における支払い額。

§11.7.5。付加価値税（VAT）

一部の国（欧州連合など）では、プロジェクトの建設に関連する費用のVATはプロジェクト会社によって支払われますが、これらの金額は、プロジェクトの運用開始後の販売に対するVATの支払い時に払い戻される場合があります。非常に多くの場合、貸し手は短期の資金調達要件に従ってVATに個別のローンを提供します。

§11.7.6。源泉徴収

プロジェクト会社は、非居住者の貸し手の利息支払いまたは外国投資家への配当支払いから地方所得税を控除するよう求められる場合があります。ただし、貸し手は、他の収入に税金が支払われるときにこれらの金額を払い戻すオプションがあります。通常、プロジェクト会社はこれらの費用を負担する必要があります（§8.2.4を参照）。したがって、可能であれば、国内で貸し手を誘致する方が企業にとってより有益かもしれない。

投資家は、他の収入に税金を支払うときに配当金から税額控除を回収できる場合がありますが、この機会がない場合は、プロジェクトへの投資の収入を計算するときに、控除額を考慮に入れる必要があります。プロジェクト会社の会計報告または彼女のキャッシュフローには反映されていません。

§11.7.7。為替レートと税金

プロジェクト会社が外貨でローンを組んでいる場合、収益と営業費用がその通貨に対してインデックス付けされている場合でも、為替レートの変更は納税に影響を与え、したがって投資家の収入に影響を与えます。

これは、表に示されているデータから確認できます。 11.4。また、投資家や貸し手が住んでいる国で使用されている外国の通貨ではなく、国の通貨で財務モデルを計算する必要がある理由も明確に示しています。

投資家の収入は米ドルで計算され、プロジェクト会社は会計を維持し、ユーロで税金を計算します。 2つの計算があります。1つはドルで計算された財務モデルに基づいており、もう1つはユーロで計算されています。この場合、次の仮定が行われました。

すべてのプロジェクトコスト、収益、およびコスト（利息と元本の支払いを含む）は、ドル建てであるか、ドルに対してインデックスが付けられています。したがって、理論的には、プロジェクトは為替レートとは関係ありません。
初期為替レートは1.10ユーロ= 1米ドルです。プロジェクトの開始日にユーロは年率5％で減価償却されます。
プロジェクトの費用は1,000ドルで、これは費用の日付で1,100ユーロに相当します。
ドルベースの減価償却費は、財務モデルが示唆するように150ドルではなく、130ドルです。したがって、ドルモデルはこれを反映しておらず、キャッシュフローの価値を誇張しています。

表11.4。為替レートと税金

		0年目	1年目	2年目	3年目	4年目	5年目	合計
計算、米ドル
（a）初期費用		1000
（b）減価償却	[（a）×10％]		100	100	100	100	100	500
（c）税額控除	[（b）×30％]		30	30	30	30	30	150
和解、EUR
（d）初期費用		1100
（e）減価償却			110	110	110	110	110
（f）税額控除	[（e）×30％]		33	33	33	33	33	165
（g）為替レート		1,10	1,16	1,21	1,27	1,34	1,40
（h）償却費、米ドル	[（d）/（f）]		95	91	86	82	78	433
（i）税額控除額、米ドル	[（ハリネズミ）]		29	27	26	25	24	130

したがって、外貨建ての資金調達を使用するプロジェクトでは、完全にヘッジされている場合でも、常にレートの変化を追跡する必要があります。

§11.7.8。インフレと税金

インフレ率と収益が高い環境で運営され、コストがインフレ率に対して完全にインデックス化されているプロジェクトでも、減価償却は初期コストに基づいているため、インフレ率の増加と並行して増加する収入は生成されません。 ; これは主にプロジェクトに影響を与える要因によるものです（これらは§11.7.7で説明されています）。

一部の国では、減価償却費が計算される前に、プロジェクトコストもインフレ率を反映するために会社の貸借対照表で再評価されます。繰り返しになりますが、これにより、「実際の」プロジェクトファイナンスのキャッシュフローではなく「名目上の」プロジェクトファイナンスのキャッシュフローに基づく計算の価値が確認されます（つまり、さまざまなインフレシナリオの影響を考慮に入れます）。

§11.8。株主資本利益率

プロジェクト投資家の株主資本利益率の標準的な計算は、通常、以下を考慮したキャッシュフロー計算に基づいています。

資金を預ける時間。§12.3に示されているように、株式の正式な譲渡日と実際の資金の預け入れ日との間には、多少のタイムラグがある可能性があります。投資家の大多数は、計画された投資ではなく、譲渡された資金に基づいて収益性を評価します。
配当金の支払いスケジュール。プロジェクト会社が利益を上げるときではなく、報酬の形で投資家に支払われるとき（配当または利息の支払いまたは株主への劣後ローンの支払い）が重要です。これらの日付の間にはかなりのタイムラグがある可能性があります（たとえば、貸し手は、会社の6か月の財務結果を考慮して、準備勘定に資金を蓄積し、配当を年に2回支払う必要がある場合があります-§12.5.3を参照）。

さまざまな期間の投資からの投資家の収入を測定するには、計算を割り引いて共通の基準にする必要があります。基本的に、2つの相互に関連する量が使用されます。キャッシュフローの正味現在価値（NPV-§11.8.1を参照）と内部収益率（IRR-§11.8.2を参照）であり、将来の利益の値によって測定されます。、この瞬間の為替レートに合わせて調整。ただし、これらの値は、投資の大部分が現金でない場合（§11.8.4を参照）、誤った結論につながる可能性があるため、注意して使用する必要があります（§11.8.3を参照）。

§11.7に示されているように、企業はプロジェクトへの投資が公開されたレポートやキャッシュフロー計算でどのように表示されるかも評価します。

§11.8.1。正味現在価値（NPV）

NPVは、割引率を考慮した、将来の支払額の現在価値です。 NPVの計算式は次のとおりです。

どこと将来のキャッシュフローの合計です、私-金利または割引率、 NS-期間番号。（割引率は、たとえば、年次または半年ごとにすることができます。）

したがって、割引率が年間10％で、年間に予想される金額が$ 1,000の場合。つまり、この金額のNPVは次のとおりです。

または909.1c.u. e。反対のことをしましょう：909.1cuの場合。 e。-これは、10％、1000c.uの割合での1年間の投資額です。つまり、（つまり、909.1×1.10）は年末に支払われます。 1000米ドルのNPV つまり、2年間で計算し、割引率を10％、半年で計算すると（半年で5％）、次のようになります。

または822、y。 e。

キャッシュフローNPVは、将来のキャッシュフローの現在価値を決定します。次のように計算されます。

将来の各期間の純キャッシュフローの金額を計算しました（通常、プロジェクトファイナンスの計算では、これは6か月です）。レートに基づいてNPVに割り引かれます（NPVを計算するために数式やスプレッドシートを使用する必要はありません。これは財務計算機または関連ソフトウェアを使用して簡単に実行できます）。

NPV計算の適用は、表に示されている2つの投資のキャッシュフローを比較することで説明できます。 11.5。それぞれの初期金額は100ドルです。つまり、5年間のキャッシュフローは1359ドルです。 e。そして350ドルの収入（純初期投資）を生み出します。 e。各年のキャッシュフローは、年率10％でNPVに割り引かれます。 0年目は、投資後のプロジェクトの最初の日です。残りのキャッシュフローは、その後の半年ごとに表示されます。

表11.5。 NPV計算

		投資A		投資B
（a）年	（b）割引係数[（1 + 0.1）（a）]	（c）キャッシュフロー	NPV [（c）/（b）]	（d）キャッシュフロー
0	10 000	–10 000	–10 000	–10 000
1	11 000	340	309	200
2	12 100	305	252	235
3	13 310	270	203	270
4	14 641	235	161	305
5	16 105	200	124	340
合計		350	49	350

ご覧のとおり、割引前のキャッシュフローは同じですが、投資AのNPVは49です（つまり、1049 USDで1年から5年までの割引キャッシュフローは初期投資額よりも低くなります）が、投資Bの場合は= -2。

プロジェクト会社の自己資本に対して投資家が使用する割引率は、最低限必要な収益率であり、通常、投資家の資本コストから導き出されます（§11.12.1を参照）。この割引率を使用するNPVが正の数である場合、投資は最小要件を満たしています。そうでなければ、投資する価値はありません。投資家が少なくとも10％のリターンを要求している場合、結果はプラスであるのに対し、投資Bはそうではないため、投資Aがこれらの最小要件を満たしていることは明らかです。 NPV計算は、プロジェクトを選択するときにも使用できます（ただし、§11.8.3に示されている結論を考慮する必要があります）。表に示されているケースの場合は明らかです。 11.5、投資Aはより収益性の高い投資オプションです。 NPVの計算におけるこの違いは、時間の経過に伴うキャッシュフローの分布の重要性を示しています。

§11.9に記載されているように、NPVは、ローンのカバー率を計算するときに貸し手によっても使用されます。

§11.8.2。内部収益率（IRR）

内部収益率（IRR）は、投資の全期間にわたる収益率を測定します。これは、キャッシュフローのNPVが0になる割引率です。したがって、表に示されている例では。 11.5、投資AのIRRは12.08％、投資BのIRRは9.94％であり、これも投資Aの方が収益性が高いことを示しています。計算は、2つのキャッシュフローを適切なレートで割り引くことによって検証できます（表11.6）。 IRRを計算するプロセスでは、非常に注意する必要があります。異なる期間のキャッシュフローが正と負の両方の値をとることができる場合、そのような計算は複数の答えを与える可能性があるため、使用できません。

プロジェクト会社への株式投資のIRRに加えて、プロジェクト全体のIRRを計算することもできます。これは、債務返済の支払いと株式の収益が支払われる前のキャッシュフローに基づいており、収益によって決定されます。必要な投資について（ローンまたはエクイティの場合）..。この作業は、特定の財務構造を考慮せずに実行可能性を確認するために、プロジェクト開発の初期段階で実行される場合があります。それ以外の場合、IRRはプロジェクトファイナンスでの使用が制限されます。ローンのあるプロジェクトで財務レバレッジを使用する主な利点は、自己資本利益率を改善できることです。 IRRは、貸借対照表とプロジェクトファイナンスのプロジェクトポートフォリオの投資家がオプションを比較するために引き続き使用できます。これは、プロジェクトの混合債務返済と株式収入に相当するため、報酬の計算にも使用できます（§5.8.1を参照）。

表11.6。 IRRの計算

年末	投資A		への投資
年末	現金流量	12.08％のNPV	現金流量	9.94％のNPV
0	–1000	–1000	–1000
1	340	303	200
2	305	243	235
3	270	192	270
4	235	149	305
5	200	113	340
合計	350	0	350

§11.8.3。投資決定を行う過程でのIRRおよびNPV値の使用

プロジェクトへの投資を決定し、仮定の変更が投資収益率に与える影響を分析する過程で、投資家はIRRとNPVの値を検討します。ただし、これらの値を使用するときは注意が必要であり、それらがどのように計算されるかを理解する必要があります。この考慮事項は、表に示されている2つの投資の例で説明できます。 11.7：投資Dが最高のリターンを提供し、NPV値がこの結論を確認することは明らかですが、標準のIRR計算プロセスでは、プロジェクトから引き出された資金がで借り換えられると想定しているため、両方の投資のIRR値は同じです。計算期間が終了するまでのIRR率（したがって、表11.7の3列目に示すように、1年目、2年目、3年目、4年目のキャッシュフローを毎年15％で再投資すると、合計金額は2011年に達します。つまり、5年目の終わりまでに）。投資Cはキャッシュフローをより速く生成しますが、これらのファンドが15％で再投資できるという仮定は正しくないか、少なくとも投資収益率を2倍にカウントする可能性があることに注意してください。したがって、IRRは最初にキャッシュフローを再評価します。期間を長くすると、高い再投資比率を使用した場合にIRRが増加します。

表11.7。 IRRとさまざまなキャッシュフロー

年	投資C	投資D	投資C
	現金流量	現金流量	5年まで15％で再投資された年間キャッシュフロー
0	–1000	–1000
1	298	0
2	298	0
3	298	0
4	298	0
5	298	2011
合計	492	1011
12％のNPV	75	141
内部利益率、％	15	15

このタイプの歪みを説明する方法は2つあります。

1) 変更されたIRR（МIRR）。МIRR値は、プロジェクトから引き出された資金の再投資率（つまり、IRRの率ではなくNPVの投資家の資本コスト）が低いことを前提としています。この場合、全体像がよりリアルになります。表に示されている例では。 11.7、投資率を12％とすると、投資CのMIRRは13％に減少しますが、投資DのMIRRは確実に変化しません。

2) 返済期間。 IRR分析では、再投資の問題は無視されますが、投資には最大の回収期間（つまり、元の投資を返すのにかかる時間）も必要です。これは、より長い期間のキャッシュフローに対するIRRの誇張の影響をいくらか相殺しますが、計算は概算のままです。特に、回収期間の終了時に生成される収入は考慮されません。ただし、このアプローチは便利な道具コントロール。投資Cの回収期間は4年未満、投資Dの回収期間は-5年です。同時に、新規投資の意思決定の過程で、投資家は最大回収期間が特定の値を超えないことも要求します。

繰り返しますが、2つの異なるプロジェクトを比較する場合、表に示すように、指標は比較可能である必要があります。 11.8。投資FのNPVは投資Eよりも高くなりますが、これはボリュームのためだけです。明らかに、投資Eの方が収益性が高くなります。 1000米ドルの安定した成長を伴う投資F つまり、収益性が低くなります。

§11.8.4。投資時の非現金取引

NPVとIRRの値にも大きな影響を与えるもう1つの要因は、プロジェクト会社の実際の出資時期です（§12.3.3を参照）。さらに、プロジェクト会社のキャッシュフローが要件を満たしていない場合にのみ投資家がエクイティに投資するというコミットメントを提出した場合、これはIRR値にまったく反映されません（§12.3.3を参照）。

NPVとIRRの値は、投資家がリスクを冒したすべての投資の収益ではなく、金銭的投資の収益を反映しています。したがって、プロジェクト会社に大量の未使用の自己資本がある場合、NPVとIRRの数値は投資家を誤解させる可能性があります。

未使用の自己資本を考慮に入れるには、IRR計算プロセスで、この資本がプロジェクトの存在の1日目に使用され、実際に使用されるまで投資家の資本のコストに等しい収入を生み出すと想定する必要があります。プロジェクト会社。これは、投資家のリスクリターンのより正確な測定値です。

§11.9。債務カバー率

債務水準は、主に、合意されたスケジュールに従って、プロジェクトの利息支払い能力の予測と元本の返済の保証によって決定されます。この引張強度を推定するために、貸し手はカバレッジ率を計算します。

年間債務返済の補償率（§11.9.1を参照）。
クレジット期間の補償率（§11.9.2を参照）。
年間債務返済の平均カバー率および貸付期間のカバー率（§11.9.3を参照）。
プロジェクトの全期間のカバー率（§11.9.4を参照）および予備カバー率（§11.9.5を参照）。

典型的なプロジェクトのこれらの料金の数値は§11.9.6に示されています。これらは、営業キャッシュフローと債務水準またはサービスに必要な金額との関係を反映しているため、プロジェクト会社が営業を開始するまで計算できないことに注意してください。

§11.9.1。債務返済の年間金額のカバー率

年間債務返済カバー率（ADSCR）は、プロジェクト会社の債務返済能力を評価し、次のように計算されます。 プロジェクトの年間営業キャッシュフロー（つまり、営業収益から営業費用を差し引いたもの-保有するための予備勘定に割り当てられた金額を考慮に入れるメンテナンスその他の目的（§12.5.2を参照）および減価償却などの金銭以外の項目を除外する場合など。コーポレートファイナンスで使用されるEBITDA（利息、税金、減価償却前の収益）に似ているかもしれませんが、プロジェクトの年間の営業キャッシュフローは、会計番号ではなくキャッシュフローに基づく必要があります。 その年のプロジェクトの債務を返済するために必要な金額-つまり、準備勘定からの金額を除く、利息と元本の支払いです。

したがって、その年の営業キャッシュフローが120米ドルの場合。つまり、利息の支払い-55米ドル e。およびローンの支払い-45cu。つまり、債務返済の年間金額のカバー率は次のようになります：1.2 / 1（120 /（55 + 45））cu。 e。

通常、年間債務返済のカバー率は、年平均として半年単位で計算されます。明らかに、それはプロジェクトの開始から1年後にのみ計算することができます。ただし、配当を支払う能力に影響を与える可能性があり（§12.5.3を参照）、したがって、最初の期間で6か月になると予想されます。

ベースラインシナリオの最初の仮定（§11.10を参照）では、貸し手は各期間の年間債務返済カバー率を考慮し、この指標が必要な最小値を下回らないようにします。年間債務返済の実際の補償率は、プロジェクトの運用開始後に見直されます（そして仮定は変更される可能性があります）（§12.5.3を参照）。

プロジェクトが異なれば、債務返済の年間額に対して異なる最低補償率が定義されますが、従来のプロジェクトの概算値として次のものを使用できます：

使用のリスクがないインフラストラクチャプロジェクト（公立病院や刑務所など）の場合は1.2 / 1。
製造製品の販売契約が締結されている発電所または産業企業の運営に関連するプロジェクトの場合は1.3 / 1。
有料道路や公共交通機関に関連するプロジェクトなど、使用のリスクがあるインフラストラクチャプロジェクトの場合は1.4 / 1。
鉱業に関連するプロジェクトの場合は1.5 / 1。
売電契約や価格ヘッジ契約が締結されていない商用発電所プロジェクトの場合は2.0 / 1。

異常なリスクがあるプロジェクトや、信用格付けが非常に低い国にあるプロジェクトでは、より高いカバレッジ率を使用する必要があります。

法人向けローンとは異なり、年利払いのキャッシュフローカバー率はまったく重要とは見なされないことに注意する必要があります。これは、企業ローンは頻繁に更新されるのに対し、プロジェクトファイナンスローンは一定期間後に返済する必要があるためです。したがって、プロジェクト会社は必然的にスケジュールに従って債務を削減できなければならず、一般的に、利息のみを支払うことは容認できるとは見なされません。

§11.9.2。クレジット期間の補償率

クレジット期間（LLCR）のカバー率は同じ方法で計算されますが、クレジット期間全体について次のように計算されます。 予想営業キャッシュフロー（同様の方法で計算）プロジェクトの開始予定日から債務の返済予定日まで、債務（金利交換またはその他のヘッジオプションを含む）に想定されるのと同じ利率でNPVに割り引かれます。 決済日現在の未払い債務債務を返済するための金額を累積する準備勘定の残高を差し引いたもの。

ベースラインシナリオの貸付期間の最低初期カバー率レベルは、「標準」プロジェクトの場合、債務返済の場合よりも約10％高くなると予測されています。

さらに、債務期間の残高の予測キャッシュフローを決済日の未払い債務と比較することにより、プロジェクトの存続期間を通じてレートを再計算できます。

ローン期間のカバー率は、債務全体を処理することが可能かどうかを判断するのに役立つ初期評価プロセスの有用な指標です。融資期間中のモニタリングプロセスでも使用されますが、キャッシュフローの規模が大幅に変化した場合、その有用性が低下することは明らかです。この場合、債務返済の年間金額のカバー率は、プロジェクト会社の債務返済能力のより重要な指標です。

§11.9.3。債務返済の年間金額のカバー率とクレジット期間のカバー率の平均指標

年間債務返済のカバー率の予測値が常に同じレベルである場合、平均値はクレジット期間のカバー率とまったく同じになります。ただし、初期段階で高い場合は、平均値がクレジット期間のカバー率の平均値を上回り、その逆も同様です。したがって、長期的な指標としての債務返済の年間額のカバー率の平均値は、貸付期間のカバー率よりも貸し手にとって重要な場合があります。この場合、最小要件は、クレジット期間のカバー率の最小値と同等になる可能性があります。

貸付期間のカバー率の平均値（つまり、6か月ごとに再計算される指標の平均値）も、貸し手による基準として使用されますが、この指標の重要性については議論の余地があります。

§11.9.4。プロジェクトの運営期間中のカバー率

貸し手はまた、期限内に支払いを行うことが困難な場合、債務の最終返済日として最初に受け入れられた瞬間の後にローンを返済する能力についてプロジェクトをチェックします。これらの追加機能はテーリングと呼ばれ、貸し手は通常、ローンの満期後少なくとも1、2年はキャッシュフローが発生すると予想しています。テールサイズの計算は、以下に基づくことができます。

プロジェクト会社がプロジェクトを継続して運営し、ローンの期限が切れた後に現金を生み出す全体的な能力について（いずれの場合も、技術的な観点から、プロジェクトの運営期間はローン期間を超える必要があります）。
製品の販売契約、燃料または原材料の供給契約、またはプロジェクト会社の機能を決定する条項があるコンセッション契約の存在。

貸し手のためのそのようなテールのコストは、生涯カバレッジ率（PLCR）を使用して計算できます。この場合、（カバー率を計算する場合のように債務期間だけでなく）その期間の債務返済前の正味キャッシュフローがNPVに割り引かれ、この値が未払いのローン。明らかに、プロジェクトの全期間のカバー率は、債務の全期間のカバー率よりも高くなります。貸し手は、最初のレートを2番目のレートの最小値よりも10〜15％高くすることを希望する場合があります。

§11.9.5。リザーブカバレッジ率

鉱業プロジェクトでは、鉱物の残存量（つまり、債務期間後に採掘できる確認埋蔵量）に対する特別な要件により、稼働寿命のカバー率（この場合は埋蔵量カバー率と呼ばれます）がより重要になります。有効期限が切れます-§7.9.4を参照してください）。

成功を保証するために、準備金のカバー率は、商品価格に関する貸し手の慎重な予測に基づいて2：1である必要があり、最小許容予測では明らかに少なくとも1：1である必要があります。

§11.9.6。カバレッジ率の計算

表11.9は、一般的なプロジェクトのカバレッジ率の値を示しています。

債務返済前の年間キャッシュフローは220米ドルです。 e。;
ローンは1000米ドルです e。および10年間にわたって同等の金額で支払われる。
ローンの利率は年間10％で、割引率NPVと同じです。

表11.9。カバレッジ率指標

年

営業活動によるキャッシュフロー

営業キャッシュフローのNPV

（v）

債務返済

（NS）

未払いローン（年末）

1000

（e）

利息の支払い

（e）

債務返済の合計（c）+（e）

年間のカバー率（a）/（e）債務返済額（X）

年間（b）/（d）の債務返済額のカバー率

1,35

債務返済の年間金額のカバー率の平均値

1,65

プロジェクトが200ドルの年間利益を生み出すと仮定した場合。つまり、ローンが返済された後の次の3年間（つまり、11年から13年の期間）、12年間の合計キャッシュフローのNPVは1499です。つまり、プロジェクトの全期間のカバレッジ率は1.50：1（1499：1000）になります。

利息の支払いの変更も税金の支払いに影響を与えるため、特に年間の債務返済カバー率を計算する場合は、債務返済が支払われる前に正味キャッシュフローから納税額を差し引くかどうかを決定します。会計処理が必要な税金に大幅な変更があった場合（たとえば、加速された減価償却の補償の効果の結果として）、このように行動することが賢明かもしれません。反対意見は、営業キャッシュフローの指標に含まれていない支払利息を差し引いた後にのみ税金が支払われるという事実です。さらに、税額の大幅な変更から生じる問題は、税金を支払うために指定された準備勘定に資金を置くことによって解決することができます（§12.5.2を参照）。ただし、税率レベルでの意思決定プロセスでは、税額控除額が含まれているかどうかが考慮されている限り、オプションの選択は重要な役割を果たしません。

現在または当座比率などの「簿記」レートは、通常、プロジェクトファイナンスでは使用されないことに注意してください（短期流動性は、準備勘定を作成することによって提供されます）。プロジェクト会社の株式投資のレベルを計算するために使用される負債/資本比率（§12.1.4を参照）も、会計上の数値ではなく現金注入に基づいています。

§11.10。ベースラインシナリオと仮定の変更

貸し手とスポンサーが、財務モデルと計算式の構造がプロジェクトと契約の詳細を反映していることに同意すると、主要な仮定が決定され、財務構造とタイムラインが合意され、まとめられます（第12章を参照）。これらの仮定に基づくモデルの最終的な計算は、「ベースケース」または「バンキングケース」と呼ばれます。この最終決済は通常、プロジェクトの財務書類に署名する直前に行われるため、貸し手は、改訂された仮定と最終的なプロジェクト契約を使用して、提供されているローンに対してプロジェクトが適切な補償範囲を提供できることを確認できます。。

しかしその後、プロジェクトは変更されないままにすることはできず、貸し手は発生するオプションを追跡し続けます。以下に示すように、貸付期間中の年間債務返済カバー率とカバー率の不利な変化は、プロジェクト会社が投資家に配当を支払う能力に影響を与える可能性があり（§12.5.3を参照）、プロジェクト会社がデフォルトする可能性さえあります。ローン（.§12.11を参照）。

ただし、プロジェクトの実装中に新しい予測が計算される場合、その時点までに使用された仮定を変更する方法を誰かが決定する必要があります。入場を決定する権利がプロジェクト会社に与えられた場合、貸し手はその決定に同意しない可能性があり、逆もまた同様です。

この問題に対する標準的な解決策はありませんが、可能な場合は常に、次のような客観的な情報源を使用して予測を修正するように努める必要があります。

マクロ経済の仮定（製品価格を含む）は、特定のプロジェクトではなく一般的な目的で行われるため、貸し手の1人または他の外部ソースによって公開された経済概要に基づく場合があります。
収益またはその他のパフォーマンスに関する仮定の変更は、主にプロジェクト会社の実際のパフォーマンスに基づく必要があります。
貸し手は通常、仮定を変更するかどうかを決定する決定票を持っていますが、可能であれば、投資家は、貸し手のために働く技術コンサルタント、またはその市場または保険コンサルタントの資格のあるアドバイスによって決定が通知され、指示されるようにする必要があります。最終決定を下すために。

§11.11。感度分析

財務モデルには、投資家または貸し手が、プロジェクトを最初に検討するときにベースラインシナリオへの主要な入力仮定の変更の影響を考慮に入れた一連の異なるオプション（プロジェクトシナリオとも呼ばれる）を計算できるようにするためのある程度の柔軟性も必要です。これらのオプションには、以下に基づいてカバレッジと利回りの比率を計算することが含まれる場合があります。

建設工事への過剰支出（通常、予備費の全額使用に基づく）;
「パススルー」契約に従って事前に見積もられた損失の支払い。これにより、ダウンタイムまたは生産指標の計画への不適合の結果としてのコストを補償できます。
「エンドツーエンド」契約に基づく事前に見積もられた損失を支払うことなく、遅延（たとえば、6か月）で作業を完了する。
より長いダウンタイムとより少ないワークロード。
プロジェクトの売上または使用の減少。
販売価格の引き下げ。
損益分岐点のレベルでの商品の販売価格。
燃料と原材料のより高い消費;
より高い運用コスト;
プロジェクトの支払いの増加（修正されていない場合）。
為替レートの変化。

最終的に、感度分析は、予測可能なパフォーマンスを提供しないプロジェクトの代替の財務的および商業的リスクオプションの財務的影響を調べます。

貸し手はまた、定期的に「複合転換点分析」を実施して、複数の同時曝露の影響を判断します。不利な要因（たとえば、予定より3か月遅れて建設が完了し、販売価格が10％低下し、ダウンタイムが10％増加します）。いくつかの異なる要因の同時影響を計算することは、シナリオ分析とも呼ばれます。

§11.12。投資家分析

投資家は通常、最低レベルの自己資本IRR（§11.12.1を参照）を目標としています。これは、プロジェクトに参加する期間（§11.12.2を参照）によって異なる場合があります。建設が完了し、運用が成功した場合の株式の転売は、プロジェクトの実施の初期段階でプロジェクトに参加した投資家に、より迅速に投資収益率を受け取る機会を与える可能性があります（§11.12.3を参照）。また、この段階でローンを借り換えれば、投資家の収益性を高めることができます（§11.12.4を参照）。

§11.12.1。投資家の収入

投資家は通常、株式のIRRの「ハードルレート」を持っています。 IRRが高い投資は適格と見なされます。通常、「ハードルレート」は以下に基づいています。

投資家の資本支出（株式資本と負債資本の組み合わせに基づく）について。これは通常、NPVを計算する際の割引率として使用されます。
特定の種類のリスク（たとえば、プロジェクトの種類、その場所、プロジェクト契約に基づくリスクヘッジの量、その後の投資家のポートフォリオのリスクの増減）の場合に必要な資本的支出を超える追加収入資金の預け入れ等）。

プロジェクト会社のエクイティIRRに基づいてリスクに合わせて必要な収益率を設定することは、エクイティIRRがレバレッジに依存し、レバレッジがリスクに依存するため、循環的なプロセスになる可能性があります。

中程度のリスクのあるプロジェクト、例えば、電力を購入する契約が締結されているエネルギープロジェクト、または使用のリスクが限られているインフラプロジェクトの株式のIRRは、原則として12〜20％（税引前および名目値で、つまり、キャッシュフローを予測するプロセスでインフレを考慮に入れます）。これは、他の種類の新しいエクイティ投資のリターンと比較して比較的低く、リスクのレベルが低いことを反映しています。実際、受け取ったリターンは、「真の」エクイティのリターンではなく、劣後ローンまたはメザニンローンのリターンと似ています。

エクイティIRRの市場レートは、発電や公共インフラなどの業界向けに設計されており、プロジェクトは政府や製品の購入者に提案されることがよくあります（§3.6を参照）。

投資家は、IRRの制限を満たすだけでなく、正のNPVと最小の回収期間（§11.8.3を参照）を投資に要求する場合があります。

§11.12.2。株式資本スケジュール

投資家の収益性に対する要件は、プロジェクトに参加した瞬間によっても異なります。彼らは上のプロジェクトに来るさまざまな段階実装とさまざまな戦略。開発のさまざまな段階にあるプロジェクトは、さまざまなレベルのリスクによって特徴付けられます（表11.10）。

* リスクのレベルは、次の要因によって異なります。

プロジェクト契約による商業的リスクの補償の程度。
製品の使用に焦点を当てたプロジェクトにおけるトラフィックまたは需要の安定性。

プロジェクトが成功裏に発展した場合、新規投資家の自己資本のIRRは徐々に低下します。

プロジェクトの開発段階に存在し、すべての財務書類が発行されるほぼ前にプロジェクトの株式に投資するために別のスポンサーを引き付けたスポンサーは、最も高いリスクを負ったことに対して補償されることを期待しています。この条件は、新しいスポンサーが自分の株にボーナスを支払う（1株あたりの価格が元のスポンサーよりも高い）場合、または元のスポンサーにすでに費やされた金額に対して理論的に高いレートでローンを発行する場合に満たすことができます。プロジェクト。この事実は、各スポンサーの組織コストのシェアと、費やされた資金を考慮に入れて、スポンサー間のシェアの分配を計算するときに考慮されます。

さらに、元のスポンサーは、プロジェクト会社が作成した組織費の結果としてプロジェクトからお金を引き出すことができます。これは通常、財務書類に署名するときに支払われます。実際、これは、プロジェクトの開発コストの一部として貸し手によって部分的に資金提供される早期の投資収益率になります。したがって、組織費は、プロジェクトの開発に関連するリスクについて、あるスポンサーを別のスポンサーに補償するための代替オプションとして使用できます。組織手数料の額は貸し手によって争われる可能性がありますが、元のスポンサーの金銭的投資が許容レベルを大幅に下回っていない場合は、貸し手にも受け入れられる可能性があります。ローンの規模の拡大がプロジェクトに受け入れられるべきであることは明らかです。

§11.12.3。株式の転売の影響

別の投資家は、プロジェクトの開発および建設段階でのプロジェクトの実施に関連する高レベルのコストとリスクを負担する意思がないか、負担できない可能性がありますが、建設が完了して成功した後、元のスポンサーからプロジェクト会社の株式を購入する可能性があります内部収益率の低下を反映したより高い価格での運用が開始されましたが、リスクの程度が低下したため、現在は許容できると見なされています。

プロジェクトの運用後の株式投資の一部またはすべての売却は、スポンサーまたは他の初期投資家に、当初の予測値を大幅に上回る株式パフォーマンスを改善する機会を提供します。実際、プロジェクトファイナンスファンドなどの一部の投資家に設定された投資目標を達成するには、この段階で株式を売却することの収益性に依存します。

そのような販売から得られる利益は表に示されています。 11.11次のようなプロジェクトの場合：

費用は570米ドルです e。;
工事期間：2年、費用の半分は初日に支払われ、残りは翌年の終わりに計算されます。
資金調達：建設期間中に比例して使用された自己資本の15％に対して債務の85％。
純利益：75米ドルつまり、債務返済に必要な金額が支払われる1年前に、プロジェクトは20年間設計されます。
債務返済：債務は、運用の最初の15年間（つまり、プロジェクトの存在の17年目まで）に年金ベース（§12.2.3を参照）で、毎年7％の利率で支払われます（利息に注意してください）。建設期間中の支払いは債務に追加され、プロジェクト費用の一部として融資されます。税の影響は除外され、数値は整数に丸められます）。

表に示されているデータ。 11.11は、投資家の初期自己資本の内部収益率が18％であることを示しています。は、成功したプロジェクトに内在するリスクが低いことを反映して、15％の低いIRRを受け入れる意思のあるバイヤーへの運用2年目の終わりに株式を売却した結果を示しています。プロジェクト会社の株式を130ドルで購入 e。購入者に15％のIRRを提供します。この売却により、初期投資家のIRRが25％に増加し、87ドルの初期株式投資に対して43ドルの収益が得られます。 e。（初期投資家のIRRは大幅に改善されましたが、プロジェクトの繰延収入による利益の一部は失われています。）

このタイプの投資家の計画外の利益は、プロジェクト契約に基づく製品の購入者または契約パートナーに問題を引き起こす可能性があり（§5.9.2を参照）、この段階でのスポンサーの株式の売却は貸し手と合意する必要があります（を参照）。 §3.1）。

表11.11。エクイティの転売効果

	工事			搾取
年	0	1	2		...	18	19	...	22
（1）初期プロジェクトファイナンス
（a）プロジェクト費用（建設段階での利払いを含む）	-190	-190	-190
（b）純利益					...	70	70	...
（c）債務の使用/支払い	162	162	162		...			...
純キャッシュフロー（a）+（b）+（c）	-29	-29	-29		...	70	70	...	70

（2）運営2年目（事業1年目）終了時の売却
（d）元の投資家の立場
プロジェクトのキャッシュフロー	-29	-29	-29
セール
ネットキャッシュフロー	-29	-29	-29
エクイティIRR = 25％
（e）新規投資家の立場
購入
プロジェクトのキャッシュフロー					...		70	...	70
ネットキャッシュフロー					...	70	70	...	70
エクイティIRR = 15％

表11.12。借り換え効果

	工事	搾取
年	0		...		18	19	...	22
（1）初期プロジェクトファイナンス

（b）純利益			...		70	70	...	70
（c）債務の使用
（d）債務返済			-22	...	-50
（e）年末の未払い債務[（e）前年度末+（c）+（d）]	162		...
			...
（g）債務返済[（e）+（f）]			...
			...				...
			...
全期間のカバー率
4年目の終わりにプロジェクトの運用
エクイティIRR = 18％
（2）借り換え
（a）建設段階での利息を含むプロジェクト費用
（b）純利益			...		70		...	70
（c）債務の使用	162
（d）債務返済			...				...
（e）債務終了時の未払い債務[（e）前年度+（c）+（d）]	162		...				...
（f）利息の支払い[（e）7％]			...				...
（g）債務返済[（e）+（f）]			...				...
（h）純キャッシュフロー[（a）+（b）+（c）+（g）]			...				...
債務カバー率[（b）/（g）]			...				...
4年目の終わりのプロジェクトの全期間のカバー率
エクイティIRR = 24％

§11.12.4。借り換えのメリット

表11.12のデータは、表と同じプロジェクトについて示されています。 11.11ただし、運用2年目（存在4年目）の借り換え債務から得た利益は考慮されます。借り換えにより、ローンの満期が2年延長され、4年目の終わりまでにローン残高が125ドル増加します。 e。

借り換えは、この段階で、貸し手がプロジェクトの存続の次の2年間の条件に満足し、将来の期間の年間債務返済カバー率（およびローン期間中のカバー率）が等しいという仮定に基づいています。 1.25まで（およびプロジェクトの存続期間全体のカバー率で、2年目の終わりと比較して1.38に減少）。その結果、投資家は125ドルを受け取ります。 e。4年目に、その日に最初の株式投資をすべて回収し、最終的なIRRは24％に上昇します。（これらの計算では、報酬の額、および借り換え自体に関連する法的費用およびその他の費用は考慮されていません。これは、借り換え額の1〜1.5％になる可能性があります。）

ただし、借り換えは、プロジェクト契約に基づく製品の購入者または契約パートナーとの問題の前提条件を作成する可能性があります（§5.9.1を参照）。さらに、借り換えを可能にするために、適切な条項を貸付文書に含める必要があります（§12.6.3を参照）。

財務モデリングを効果的な企業管理の重要かつ不可欠な部分にしました。詳細で有能なモデルにより、条件の変化の下でプロジェクトの開発を計画および分析できます。財務モデルは、リスク評価を大幅に簡素化し、戦略的意思決定の効率を向上させます。

財務モデリングという用語は、投資プロジェクトの評価やビジネスの評価の分野で広く使用されています。この場合、財務モデルを使用すると、プロジェクトの経済性を視覚化し、特定の資産への投資の有効性を評価できます。

財務モデリング自体がはるかに頻繁に使用されます。基本的に、経営判断の経済的正当性は財務モデルであり、その準備は財務モデルです。決定、結果の変動性および期間に応じて、モデルは紙またはコンピューター上で投機的に構築することができ、その詳細はリーダーの目標によって異なります。

財務モデルは、調査、分析、計画、および予測を目的として、プロセスとオブジェクトのモデルを作成するために使用される財務管理ツールです。

財務モデルを時間で分類すると、2つの大きなグループに分けることができます。

戦略的意思決定を行うための財務モデル。
運用上の（または戦術的な）意思決定を行うための財務モデル。

最初のグループには、投資プロジェクトの評価、ビジネスの価値の決定、マクロ経済予測などの財務モデルが含まれます。

2番目のグループには、動機付けシステム、調達方針、税の最適化の導入などの変更の影響を予測するための財務モデルが含まれます。

財務モデルの要件

タイミングと詳細に関係なく、財務モデルは特定の要件を満たす必要があります。

最初の最も重要な要件財務モデルには、作成者の前に設定されたタスクへの準拠があります。

2番目の要件-財務モデルを準備するコストは、その作成のメリットを超えてはなりません。この利点は、より効率的なプロジェクトの選択と不採算の決定の拒否の両方に現れる可能性があります。これらの2つの要件は、一緒になって経済的便宜の原則を形成します。

3番目の要件財務モデルには、その可制御性があります。財務モデルが経営者の意思決定に影響を与える場合は、ソースデータを正しく処理することを確認する必要があります。

4番目の要件財務モデルの特徴は、その汎用性と拡張性です。財務モデルの多様性は、決済手順に大幅な変更を加えることなく、同様のプロジェクトを評価および正当化するために使用できることを示唆しています。財務モデリングのコンテキストでのスケーラビリティとは、モデルが初期の前提条件の複雑さで安定して機能することを意味します。たとえば、品揃えマトリックスの拡張、固定費と変動費の詳細、追加の人員の計画などです。

5番目の要件財務モデルには、その管理性と人間工学があります。計算された指標が前提条件に依存するように財務モデルを構築する必要があります。しばらくすると、モデルの作成者と別のユーザーの両方が、新しい結果を確認するために何をどこで変更するかを理解できます。

当然のことながら、経済的便宜の原則が最初に来ます：スズメを撃つために大砲を組み立てるべきではありません。しかし、他の要件を無視する価値もありません。これにより、将来、意思決定が行われたり、財務モデルの初期条件が変更されたりしたときに、時間コストが削減されます。

財務モデリングの原則

モデルが指定された要件を満たすためには、モデルを構築するときに特定のルールに従う必要があります。世界の慣行では、財務モデリングのルールは、ベストプラクティスモデリング、ゴールドモデリング標準およびその他の用語と呼ばれます。これらのルールは、FASTモデリングやSMARTモデリングなどのさまざまな手法の基礎です。これらのテクニックはすべて、シンプルで直感的な原則に基づいており、それを順守することで財務モデルを作成できます。高品質..。これらの原則はすべて、次の3つの大きなグループにグループ化できます。

財務モデルは透明でなければなりません。
財務モデルは柔軟でなければなりません。
財務モデルは視覚的でなければなりません。

財務モデルの透明性-これは、ユーザーが初期データ、順序、計算式を理解し、報告された値がどのように取得されるかを理解して確認する機能です。すべての財務モデルは、簡単な例、多数、およびばかげた値を使用してテストおよび検証する必要があります。財務モデルのコードが複雑で閉じているほど、透明性は低くなります。モデルが不透明である限り、それはパンドラの箱のように見えます。その計算の結果はある程度の疑いを持って扱われるべきであり、結果は別の方法でチェックされるべきです。不透明な財務モデルを適用するコストには、代替計算、追加のチェック、および計算式のエラーのリスクが含まれます。これは、経済的便宜の原則のために、財務モデルの有効性が低下するという事実につながります。

財務モデルの柔軟性-これは、初期条件をすばやく変更し、多大な時間の投資なしに新しい結果を得る機能です。たとえば、今後2〜3年間の税務シナリオを示す財務モデルでは、会社の発展を考慮して、税率、計画販売量、マージン、給与などの指標を簡単に変更する必要があります。これらすべての指標が前提条件に入れられ、計算ブロックから分離されている場合、一度だけ設計に携わっただけで、財務モデルの多くのバリエーションを構築することが可能になります。

このルールは、投資プロジェクトでも機能します。このようなモデルでは、柔軟な時間の前提条件を定めることが非常に望ましいです。プロジェクトのタイミングと各段階は、季節性と生産の成長スケジュールを考慮してモデル全体を再構築する必要なしにシフトする必要があります。

財務モデルの可視性-これは、データを入力する場所や変更する場所をすばやくナビゲートし、計算結果を確認し、イベントの開発結果をすばやく理解する機会です。

この原則を実装するには、前提条件、計算、結果を視覚的に分離し、グラフを使用して複雑なテーブルを表し、モデルをパレットに変えずに落ち着いた配色を使用する必要があります。ユーザーは、作成者自身と同様に、モデルを快適に操作できる必要があります。データの山と豊富な色でイライラすることはありません。

財務モデリングのこれらの原則は、非常に単純で単純なようです。ただし、実際には、時間と労力を一時的に節約するために、それらはしばしば放棄されます。そのような節約は想像上のものです。その結果、同じ作業を何度も繰り返す必要があり、それに時間を浪費するからです。創造的な財務モデリングは厄介なルーチンに変わり、従業員は難しい問題を解決しませんが、初期データの変更のために同じプロジェクトを何度も再構築します。

透明性、柔軟性、可視性の原則に従って、経営者の意思決定を確実にサポートする普遍的な財務モデルを作成することができます。

財務モデリングツールと財務モデルの例

現在市場に出回っている財務モデリングソリューションはたくさんあります。ソフトウェア製品の大部分は、投資を評価したり、予算を組んだりするために設計されています。このようなプログラムの多くは、Microsoft Officeプラットフォーム上に、特にMicrosoftExcelに基づいて構築されています。この選択は驚くべきことではありません。Excelは、その可用性と普及率とともに、印象的な技術的特徴を備えています。1枚のシートに100万行以上と160億セルがあり、1冊のシートの数はRAMの量によってのみ制限されます。、それらの任意の組み合わせでのすべての数学演算、高精度の計算、日付の処理と計算、テキスト式など。これに加えて、VBAプログラミングを使用して、標準機能を拡張したり、アドオンを使用してピボットテーブルの可能性を拡張したり、ローカルデータベースとリモートデータベースから情報を自動的に読み込んで処理したりできます。その結果、Excelは標準ソリューションを開発するためのプラットフォームであるだけでなく、非標準的な状況の財務モデルを構築することもできます。

6月の前のコースの成功に続き、CFAは、投資銀行の専門家と金融アナリストを対象とした2日間の集中コースを6月30日と昨年の夏の7月1日に開催します。

事業評価方法
財務モデルの使用

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最初の日

履歴データに基づいて財務モデルを構築します。
モデリングの一般原則と財務モデルのブロック
予測のために貸借対照表項目とPLを別々に分析します。ブロック：収益、OPex、減価償却、財務結果に対する税金（繰延税金）、設備投資、運転資本、VAT、利息。
直接的および間接的なキャッシュフロー計算書。成長の主な推進力。

二日目

会社の価値。基本的な評価方法（構築されたモデルに基づく）
コストの決定。コストに影響を与える要因。
評価方法。ストリーム、ターミナルコスト。
評価方法：

DDM（理論的正当化+計算）
残存価値+ EVA
相対的評価（財務および運用）

このコースでは、次のトピックについて説明します。

モデリング

財務モデルの目的と目的。会計情報の種類とモデルの種類
MSExcelで単純な財務モデルを構築するための構造とロジック。
MSExcelでモデリングするための基本的なルール
財務モデルの分析と予測の方法論
履歴情報の分析とモデルの主な推進要因の特定
PLの予測：収益、コスト、SGAの予測。名目上変動するコストと名目上固定されるコストの分析
売上高の日数を通しての運転資本予測（会社のキャッシュサイクルの考慮）
固定資産、設備投資、減価償却による売上高の予測
所得税、固定資産税、VAT売上高の予測
間接法による資金の流れに関する声明の作成
PL、BS、CFの関係。モデルのバランスをとる
主要な分析比率（信用、流動性、収益性、資産の使用効率、投資収益率、成長）。各係数の意味
ケースNo.1。ファウンドリ。歴史的管理の分析財務諸表、ドライバーおよび操作要因。ユーザーによるモデル構築。スクリプト。感度テーブル

学年

基本的な評価方法（DCF、比較、修復（コスト）
企業価値の概念、この概念の構成要素（普通株式、少数株主持分、優先株式、純負債）。企業価値への追加の調整
DDP法の理論的実証
DDPを評価するためのさまざまな方法（FCFF、FCFE、EVA、異常収益）
FCFF法の分析。さまざまな方法で予測財務データに基づいてFCFFおよび企業価値を取得します。
割引率WACC。自己資本の価値を得るためのCAPM理論の適用。ロシアの公的および民間企業の株式資本率を取得するためのアルゴリズム。
FCFEメソッドの分析。さまざまな方法で、予測された財務データからFCFEとCommonEquityの値を取得します。
EVA法の分析。メソッドの理論的実証。予測された財務データに基づいて、Noplat、Invested Capital、EVAの値を取得します。
異常収益（残存価値）法の分析。メソッドの理論的実証。予測財務データに基づく普通株式価値の計算金融資産評価の申請
比較評価。メソッドの主な長所と短所。同等の会社を選ぶ方法。
主要な財務および営業の倍数。ロシア企業の倍数を計算する例。成長と収益性に応じた複数の移行。
ケース1。ファウンドリ。調査したDCF法と乗数を使用した、会社の価値と自己資本の価値の評価。
ケース2。ロシアの公的企業のIFRS報告に基づくモデリング。
会計および予測の規定と繰延税金の難しさ。さまざまな方法による評価、会社の公募との不一致の比較と分析。

教師

主任講師：デニス・シトニコフ、CFA

一流の多国籍企業との10年以上の投資と企業財務の実践

デューク大学、財務および投資のエグゼクティブMBA（2011）

アンドレイ・ポリシュチュク

財務モデリングは、社内外のさまざまな要因の影響下にある企業の財務状況の予測を構築するための最も重要なツールです。十分に準備された財務モデルを使用すると、会社の経営陣が行った戦略的および戦術的な決定をすべて考慮に入れて、さまざまな開発シナリオを分析できます。

財務モデルは、会社の事業のすべての特性を考慮して作成する必要があり、企業ごとに固有のものになります。

目標と目標

財務モデリングを使用すると、かなり広範囲の問題を解決できます。それらのいくつかを次に示します。

計画されたキャッシュフローに基づく、会社の将来の財政状態の評価。
収入と支出の主要項目の決定、現在の状況におけるそれらの受容性の評価。
最適な販売量の評価。
資金源と必要な資金調達額の決定。
状況の分析と、会社が自由に使えるリソースのより効率的な使用の機会の特定。
リスク管理システムを開発および構築し、損失を最小限に抑えるために発生する可能性のあるリスクの評価。
外的要因と内的要因の両方の変化に迅速に対応するための方向性の決定。
新しい活動分野の導入と会社の重要な投資プログラムの実施の有効性の分析。

すべての違いとマルチタスクにもかかわらず、どの企業の財務モデルも同じ形成原理を持ち、原則として同じ基本的な形式と指標のセットを持ちます。

財務モデルの構成

財務モデルには、必ず次のものが含まれている必要があります。

主要な指標、ベースラインデータ、および結果。これらは動的に相互接続する必要があります。
計算の結果として-財務諸表の主な形式（損益計算書、キャッシュフロー計算書、会社の経営貸借対照表）;
特定のタスク（EBITDA、NPV、PBP、IRRなど）に応じて、モデルに基づいて計算された一連の財務指標

財務モデルの準備

財務モデルを作成するときは、次の手順に従う必要があります。

財務モデル（企業の生産および財務指標、投資プログラム）の初期データの収集、一般化、および分析。
モデルの主な「ドライバー」（重要な要素）の決定。
企業の運営に影響を及ぼし、モデルの結果に大きな影響を与える可能性のある外部要因の決定（マーケティングリサーチ市場の状況、為替レートの予測、重要な支出項目のインフレ指標など）。
パラメータの決定と代替開発シナリオの作成。

財務モデルの形成の原則：

財務モデルを作成するときは、次の原則に従う必要があります。

財務モデルは透明でなければなりません。モデルの透明性は、モデルのほとんどすべての消費者（ユーザー）がモデルの構築と操作の原理をすばやく簡単に理解できるようにするために必要です。計算と検証が明らかに難しい財務モデル（かなり複雑なコードが含まれている、受け入れられた初期データと仮定が実証されていない、一次計算が読み取りのために閉じられているなど）。
財務モデルは柔軟でなければなりません。モデルの柔軟性は、主要なパラメータを簡単かつ迅速に変更し、これらの変更（ローンと税金の金利の変更、販売と生産量など）の新しい計算結果を取得できることを特徴としています。
財務モデルは視覚的でなければなりません。可視性、つまり、設計の単純さと、「結果を確認する場所」、「データを変更する場所」などをすばやくナビゲートする機能。この原則を実装するには、明確であると同時に、モデルの単純で簡潔な構造を構築する必要があります。初期データ、定数、仮定を1か所に入力し、主要な計算結果を適切な形式で論理的に収集し、中間計算を論理的にグループ化する必要があります。

これらの原則を順守することで、単純な問題と複雑な問題の両方を解決するための財務モデルを正常に作成できますが、初心者とより高度な消費者の両方が理解できます。

成長と発展の原動力。 なぜ財務モデルが必要なのですか？ 財務モデリングと成長ドライバー

§11.1。 モデルの入力データ

§11.2。 モデルに基づく結論

§11.3。 マクロ経済の仮定

§11.3.1。 インフレーション

§11.3.2。 製品価格

§11.3.3。 関心度

§11.3.4。 モデルで使用される為替レートと通貨

§11.3.5。 GDPとボリュームの成長

§11.4。 プロジェクトの費用と資金調達

§11.4.1。 プロジェクト費用

§11.4.2。 プロジェクトファイナンスの資金源

§11.5。 営業利益と費用

§11.6。 ローンおよび債務返済スキーム

§11.7。 会計と税の問題

§11.7.1。 プロジェクト費用の資本化と償却

§11.7.2。 配当トラップ

§11.7.3。 ネガティブエクイティ

§11.7.4。 納税スケジュール

§11.7.5。 付加価値税（VAT）

§11.7.6。 源泉徴収

§11.7.7。 為替レートと税金

§11.7.8。 インフレと税金

§11.8。 株主資本利益率

§11.8.1。 正味現在価値（NPV）

§11.8.2。 内部収益率（IRR）

§11.8.3。 投資決定を行う過程でのIRRおよびNPV値の使用

§11.8.4。 投資時の非現金取引

§11.9。 債務カバー率

§11.9.1。 債務返済の年間金額のカバー率

§11.9.2。 クレジット期間の補償率

§11.9.3。 債務返済の年間金額のカバー率とクレジット期間のカバー率の平均指標

§11.9.4。 プロジェクトの運営期間中のカバー率

§11.9.5。 リザーブカバレッジ率

§11.9.6。 カバレッジ率の計算

§11.10。 ベースラインシナリオと仮定の変更

§11.11。 感度分析

§11.12。 投資家分析

§11.12.1。 投資家の収入

§11.12.2。 株式資本スケジュール

§11.12.3。 株式の転売の影響

§11.12.4。 借り換えのメリット